【环保公用-晏溶】构建环境治理体系指导意见发布，助力新基建下的环保短板【汽车-崔琰】2020年2月重卡销量点评：2月销量承压 需求修复可期【轻工-徐林锋】造纸：浆价上涨乏力，文化纸盈利处于高位；废纸回收困难，包装纸涨价情绪浓厚【电子-孙远峰】深南电路（002916）：5G加速落地，PCB龙头扬帆起航【银行-刘志平】兴业银行（601166）：转型发力再起航，估值底部提空间【建材-戚舒扬】科顺股份（300737）：定增将夯实资金面，助力公司继续高成长如需查看报告全文，请联系对口销售
事件概述：
2020年3月3日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于构建现代环境治理体系的指导意见》（以下简称《指导意见》），并发出通知，要求各地区各部门结合实际认真贯彻落实。
（一）指导意见正式发布，再次利好环保基建
2019年11月26日，中央全面深化改革委员会第十一次会议审议通过了《关于构建现代环境治理体系的指导意见》，国务院发展研究中心即发表评论肯定了这一工作的必要性。2020年3月3日，中共中央办公厅、国务院办公厅正式印发《指导意见》，主要目标包括落实领导、企业、民众、监管等各类主体责任，形成责任清晰、执行有力、多元参与的现代化环境治理体系。
我们认为虽然《指导意见》并非首次对外公告，但相信11月末公布的时候，恐怕除了环保主管部门外，并未引起公众媒体太多的关注。而当前时点《指导意见》的下发，在宽财政、宽信用及新基建投向环保基建确定性强的背景下，会与此前的利好政策叠加共振，形成再次强化政策友好的环境。
（二）明确地方财政承担治理支出，扩大地方财政的留存比例
事权划分此前早已清晰，中央统筹、省负总责、市县抓落实的模式已运行多年，但是明确中央和地方财政支出责任如何出资还是首次，《指导意见》规定除全国性、重点区域流域、跨区域、国际合作等环境治理重大事务外，主要由地方财政承担环境治理支出责任。对于延续多年的中央指挥地方干活而地方又要出大头资金的方式，《指导意见》明确将理顺中央与地方收入划分和完善转移支付制度改革中统筹考虑地方环境治理的财政需求，让财力与事权相匹配。
建立健全常态化、稳定的中央和地方环境治理财政资金投入机制。采取设立国家绿色发展基金、鼓励发展重大环保装备融资租赁、发行绿色债券等方法，加大完善环境治理产业的金融扶持。扩大地方财政的留存比例，并非是镜中月不可实现，这也是今后财政改革的方向，建立财政资金五年中长期规划，在地方事权基础上扩大地方税收留存比例，十四五会有体现。
当前抗疫非常时期，今晚国常会就特事特办，3月1日至6月底，在已核定的各省份当年留用比例基础上统一提高5个百分点，新增留用约1100亿元资金，全部留给县级使用。十四五中国经济发展进入新阶段，改革是势在必行的。
（三）指导意见突出三要求，完善环境治理市场
有关当前的环境治理市场，《指导意见》提出以下3点要求：
（1）针对环保行业支撑强化，落脚点在环保装备和技术，这是契合今后环保市场发展的方向，在截至2018年以前，环保企业重心在快速上马推进工程落地，那会儿的装备和技术只是配角，主角是工程。但当项目业主变回地方平台公司和央企后，此前环保企业变成配套服务商，工程中的土建安装，央企自己干起来效率更高，这时候的环保民企竞争力，重点就后移到可提供什么样的装备和技术领域，那么未来，这当中的市场是需要龙头出现的，它也标志着行业从粗放式竞争到精细化竞争，是跟整个环保旧时代的告别；
（2）创新环境治理模式，托管服务+按效付费，意思跟第一点一致，轻资产考验实力的竞争；
（3）价格收费机制的完善，当环保基建逐步下沉到城镇化率低的中西部省份以及乡村区域后，这些地方的收费机制会逐步形成，以补偿项目支出平衡收益，减轻财政支出压力，这个可以从很多的村镇开始普及收取污水及垃圾处理费看出，未来随着收费范围的扩大及价格机制的调整，环保基建不会给地方财政带来较大的支付压力。
投资建议：我们依然看好环保基建的污水及垃圾焚烧板块：在疫情尚未爆发之前，因PPP模式融资受阻造成的污水项目进度落后问题，在十三五最后一年面临赶工期的刚性需求，财政资金需要倾斜，这在专项债下发额度上已有体现。
截止2月28日提前批累计发行的生态环保类为1095.92亿元，占比11.54%，远超2019年全年的532亿元及2.44%的占比，投向污水的专项债金额总计为701.12亿元，占全部生态环保专项债的63.97%，构成其绝大部分，从侧面印证财政资金倾斜力度。在此强烈推荐关注国资系新增水污染治理主力军【碧水源】及【国祯环保】，受益标的还包括基本面逐渐转好的博世科。
环保基建不可或缺的垃圾焚烧，并非每个省份都可媲美粤浙苏近70%的城镇化率，中部鄂豫皖湘赣还不到60%的城镇化率，有人口就是有资本，这些区域的垃圾焚烧第一波在建未投产，第二波垃圾填埋场即将封场释放的缺口十四五也将出来，垃圾终端处理是城市环境卫生的重要一环，这个环保基建短板必须要补，我们并不认为十三五垃圾焚烧规划结束就全国完善万事大吉了。首推【伟明环保】，受益标的亦包括上海环境、高能环境、旺能环境和绿色动力。
风险提示：专项债发行情况低于预期；《指导意见》推行不及预期；环保政策出现大幅变动。
根据第一商用车网数据，2020年2月我国重卡行业销量约3.9万辆，同比下滑约50%，环比下滑约67%。全国范围内爆发的新型冠状病毒肺炎疫情对2月的重卡销量造成直接冲击：（1）物流类重卡：部分省市尤其是疫情较为严重的地区在春节前后采取封城、封路等措施，对公路货运造成冲击；各地出台政策要求企业延缓复工，相关物流需求短期内有所下降；（2）工程类重卡：基建、房地产项目推迟开复工，工程需求受到抑制，旺季不旺。我们判断随着新冠肺炎疫情逐步得到控制，暂时受到压制的物流需求将在3~4月集中释放，同时逆周期调节提振工程需求，重卡销量将很快回归到正常水平，全年重卡销量受疫情影响有限。截至疫情爆发前，国家统计局、发改委发布的运量、运价数据趋势向好，中长期物流需求稳健：（2）超载超限治理趋严导致支线运力出现明显缺口，2020年将集中填补；（3）干线运力被分流，公路运价触底反弹，激发购车热情。短期来看，根据G7智慧物联统计，2月下旬以来全国长途物流流量显著回暖，目前流量恢复率已超过60%。2018H2以来工程类重卡销量表现总体低迷。新冠肺炎疫情爆发导致稳经济预期不断强化，目前专项债、MLF中标利率下调、LPR报价利率下调等逆周期调节措施已经陆续落地，央行在近期货币政策执行报告表示“运用结构性货币政策精准滴灌，用好定向降准、再贷款、再贴现、宏观审慎评估等工具”，我们判断流动性释放有望持续超预期，全年工程类重卡销量将得到显著提振。（1）重卡发动机业务龙头地位稳固，大排量大马力发动机、天然气发动机市场份额绝对领先；（2）研发投入规模竞争对手无法企及，国六技术储备超前，排放升级市占率有望进一步提升；（4）非道路用发动机、液压、智能物流业务多元化发展，中长期对冲重卡业务的周期性波动。（1）高压共轨相关业务下游库存周期扰动因素消除，业绩触底反弹；（2）随着国六排放标准实施，后处理产品单车配套价值量提升，贡献稳健增量；（3）收购丹麦IRD 66%股权，布局燃料电池核心零部件-膜电极和双极板，合作伙伴/第二大股东博世中国氢燃料电池中心选址无锡，双方在燃料电池领域有望复制在柴油机高压共轨业务中的合作模式；（4）回购股份实施股权激励，有效带动管理层积极性，促进公司健康稳定发展。（1）超载超限治理趋严造成运力缺口，增量需求有望在2020年集中释放，中长期来看保有量提升将带动更新需求的提升，公司作为牵引车领跑者、水泥搅拌车绝对龙头有望持续受益；（3）新的管理层上任后公司成本费用管控力度加强，盈利水平有望持续提升。风险提示：疫情持续对重卡需求造成压制；国三重卡淘汰进度慢于预期；治超执行力度低于预期；逆周期调节对基建拉动低于预期。
（一）木浆系：受疫情影响，浆价上涨乏力，木浆系纸种盈利能力依然较高原材料木浆：用浆量同比下降，浆价上涨乏力。本周国内木浆均价为4035元/吨，较上周上涨0.34%，但后续上涨乏力，周末出现小幅降价。外盘来看，阔叶浆、针叶浆报价比较平稳，小鸟CFR现货价470美元/吨，银星CFR现货价590美元/吨，预计短期浆价仍以小幅度震荡为主。文化纸：需求恢复较慢，纸厂库存较高，纸价维稳为主要策略。本周双胶纸、双铜纸价分别为6383、6167元/吨，受木浆价格持续底部震荡的影响，本周文化纸毛利率依然维持在高位。在疫情的影响下，出版社招标等商业活动相较于原计划约有所延迟，春节期间正常生产的厂家库存的增加比较明显。后续文化纸的价格趋势主要取决于需求的恢复情况。白卡纸：目前总体供需比较平和，节后至今涨幅平均在100元/吨左右。白卡纸具有消费属性，用途广泛，如烟包、食品卡、药品盒等。近年来，白卡纸需求复合增长率在7%-9%，叠加限塑令的稳步推进，需求有望持续提升。此外白卡纸对白板纸有一定的替代效应，后续白卡纸价有望继续提涨。生活用纸：价格企稳，前五大生活用纸纸厂中有四家已布局口罩生产。生活用纸目前价格已经企稳，受益于浆价持续在底部震荡，盈利水平较高。恒安、维达、中顺洁柔和东顺均已经布局口罩生产。（二）废纸系：废纸回收困难，下游复工推动需求增长，废纸系纸种涨价氛围浓厚废纸：国废回收困难，价格持续上涨。本周国废均价2315元/吨，较上周上涨4.4%，主要系受到疫情的影响，春节期间消费量总体有所减少，同时大部分居民小区采取了封闭式管理政策，废纸回收人员无法进入居民小区，导致了国废回收困难，收货量提升有限。外盘美废3#/8#/9#报价保持稳定。箱板瓦楞纸：复工率偏低，原纸价格上涨氛围浓厚。本周箱板纸、瓦楞纸均价分别为4483、3895元/吨，与上周相比，分别上涨4.7%/9.5%。主要原因系原纸厂实际复工率还是偏低，而下游复工在有序推进导致短期对原纸的需求大幅度提升。因此，在市场普遍缺货的情况下，原纸价格上涨氛围浓厚。据我们测算，箱板纸、瓦楞纸本周吨毛利润约为145/672元，较上周上涨76.7%/51.9%。原纸价持续上涨，盈利情况得到改善。白板纸：富阳产能持续清退，价格持续上涨。今年富阳地区已有200万吨左右的白板纸产能退出市场，加上疫情的因素，白板纸同样面临着原料供应难的问题，因此白板纸市场价格也有明显涨幅。本周白板纸均价为4410元/吨，较上周上涨5.1%。据我们测算，本周白板纸吨毛利润约441元/吨，较上周上涨19.7%。国务院关税税则委员会公告了第二批对美加征关税商品第一次排除清单，公告表示自2020年2月28日至2021年2月27日，不再加征我为反制美301措施所加征的关税，对已加征的关税税款予以退还。美国进口废纸、再生浆、针叶浆均在第一次排除清单中。随着此次对来自美国进口的废纸、再生浆以及针叶浆加征关税的豁免，龙头造纸企业的生产成本有望进一步下降。投资建议：维持行业“推荐”评级。文化纸受益低浆价，密切关注下游需求恢复情况，推荐太阳纸业；废纸回收困难，包装纸厂复工困难，下游有序复工推动原纸价格上涨，包装纸盈利有望持续修复，受益标的玖龙纸业、山鹰纸业；白卡纸行业加速整合，集中度确定性提升，受益标的博汇纸业。风险提示：原材料价格大幅波动，疫情持续时间过长导致需求恢复不及预期。
5G基站具备科技基建属性，运营商加速建设有望带动产业链公司业绩超预期：受疫情影响，国内运营商的基站建设虽然迟到，但不会缺席，最终有望超预期。中国移动全年30万个5G基站目标不变，意味订单将集中在今年二三四季度释放；电信联通计划三季度完成25万基站建设，意味着订单将集中在二三季度释放，考虑到四季度基站建设不会停止，意味着全年建设总数将超过此前预期。我们判断，产业链公司获取订单将集中在二三季度消化，顺利跨过一季度疫情导致的业绩坎坷，同时在基站建设总量超预期的背景下，全年业绩有望呈现前低后高，完美收官。公司作为国内PCB领域龙头企业，2019年营收及人均产值方面均处于行业领先地位，公司在通信PCB、IC载板领域内的先发优质将持续发酵，龙头估值具备溢价空间：（1）在PCB板领域，公司将持续加强在5G通信领域（包括无线及数据通信）研发和投入，保持公司的先发优势，推进南通募投一期二期项目建设提升自动化的同时，原有工厂通过技改不断提高资源配置效率，专业化工厂建设进一步渗透，在汽车板市场逐渐取得突破；（2）在封装基板领域，公司将保持公司多年来在细分市场的优势，同时拓展高速通信以及存储类封装基板；（3）电子装联领域，着力拓展通信、医疗、航空航天等领域。Prismark最新数据指出，预计2022年全球PCB整体规模达688.08亿美元，2017~2022年CAGR为3.2%，其中单/双面板和多层板市场规模为352.76亿美元，占比超过50%，相比2017年共增加约350亿人民币平均到每年大约增加85亿人民币，由于通信PCB板主要以单/双、4层/6层/8~16层以及18层以上为主，预计会成为单/双面板和多层板市场增长最主要的催化剂和驱动力。公司凭借“技术+客户”壁垒，依托“背板+高频高速+金属基板”产品，占据行业高地。5G时代，高频高速PCB板的占比会显著提升，PCB制造的复杂程度和集成化水平预计会进一步提升，更考验厂商的技术成熟度以及与材料厂商的融合能力，公司具备多年与国际主流CCL供应商合作/融合能力，预计在5G时代，公司的技术优势将进一步凸显。2009公司成为国家02重大专项的主承担单位，获得国家及地方政府大力支持下进入半导体封装基板领域，填补了国家在封装基板领域制造领域内的空白。目前主要以日本（高端中小批量）、韩国和台湾（大批量）为主，Prismark数据表明全球前十大IC载板厂商市场占有率高达 81.98%，行业集中度较高，尽管由于Fan-out WLP先进封装方式的影响，2017年IC载板市场总规模有所下滑，但是未来服务器、AI芯片的发展需要更高端的载板（层数更高/面积更大）国内IC载板依然处于从无到有、从0到1的起步阶段，存在较大的进口替代空间，公司作为国内IC载板的龙头企业，依托无锡封装基板项目的顺利进展产能逐渐扩张，预计未来会成为公司业绩增长的亮点之一。投资建议：我们维持此前营收预测，预计公司2020~2021年的收入分别为138.16亿元、185.79亿元，同比增速分别为33.91%、34.47%；由于高端PCB具备较高的技术壁垒，毛利率逐渐提高，归母净利润分别由15.29亿元、18.91亿元上调至16.53亿元、20.74亿元，同比增速分别为34.12%、25.52%。公司在5G PCB（高增速）、IC载板（半导体材料）两个领域内均为国内龙头企业，预计公司2020年和2021年保持快速的增长，维持买入评级。风险提示：宏观经济发展低于预期，5G进展低于预期，IC载板扩产低于预期，募投项目进展低于预期等。
（一）2018年公司擎画重构战略体系，转型成效显著2018年兴业银行将之前坚持的战略方向进一步擎画重构为“1234”战略体系，之后我们也看到了兴业银行显著的转型成效，具体可以体现在资负、盈利等结构上的持续优化。（1）资负结构上存贷业务加强、占比提升，经营杠杆回落。未来在经营杠杆以及同业负债占比下降的基础上，公司的资产负债管理的空间相对更大，对负债的组织和资产的配置上相对更加灵活，息差的空间和稳定性相对提升。（2）盈利结构上零售业务贡献度提升，中收多点开花。零售银行业务的营业净收入保持较快的增长，如果按拨备前利润测算占比，该比例至18年底达到39.5%的水平，较2015的25.7%提升近14个百分点。另一方面，受益于公司零售转型、交易银行、结算银行、“商行+投行”等战略的持续落地，中间业务收入增速有明显的提升。（二）资产质量稳居同类银行中较优水平，信用卡等零售贷款不良率低公司的资产质量在股份制银行中仅次于招商银行，2018年末的不良率为1.57%；关注类贷款占比为2.05%。从不良的确认标准上，2019年中期公司90天以上的逾期进不良的比例为82.6%，基本与招商银行在同一水平，在股份制银行中风险确认相对审慎。具体业务的不良率上，公司的零售类贷款的不良率远低于同类型银行，2018年底公司的零售贷款不良率仅为0.64%，低于招商银行0.79%的水平。另一方面相对不良率较高的零售类贷款中比如信用卡这一业务，兴业银行的不良率为1.06%，也低于招商银行1.11%的不良水平。整体兴业银行的客户质量和风控标准相对较优。投资建议：公司2019年已经公布业绩快报，实现营收和归母净利润1813亿元、658.7亿元，分别同比增长14.55%、8.66%。我们预计公司2020、2021年分别实现营业收入1992.06亿元、2248.35亿元，同比增长10.3%、12.9%；实现归母净利润718.3亿元、793.3亿元，同比增长9.1%、10.4%。（1）整体息差未来在经营转型深化和资负结构改善下具备提升的空间；（2）资产质量夯实稳健，拨备相对充足，信用成本保持较低水平且相对稳定；（3）从估值角度，目前股价对应2020年的PB仅0.67倍，估值水平处于历史底部，假设估值回升至16年以来的估值平均水平0.91倍还有35%以上的空间，若回升至1倍PB水平则有接近50%的空间。鉴于公司基本面向上改善的趋势以及目前历史底部的估值水平，首次覆盖给予公司买入投资评级。风险提示：经济回落幅度可能超出预期；信用成本可能明显提升；公司经营层面的风险等。
事件概述：公司3月3日发布公告，以9.77元/股价格发行不超过3000万股，募集资金不超过2.931亿元，扣除发行费后全部用于补充流动资金，主要认购人包括公司实控人陈伟忠（占78.7%），一致行动人兼董事总经理方勇，以及卢嵩等9名高管监事。公司同日公告未来三年（2020-2022年）具体的股东分红回报计划。根据公司业绩快报数据测算，如发行顺利实施，公司资产负债率将由2019年底的48.4%下降约2.1个百分点至46.3%，负债结构更加健康；公司2019年全年营收增速50%，发展驶入快车道不可避免带来了应收账款大幅增加，截止到2019Q3，公司应收账款票据23.94亿元（同增9.5个亿），而因公司现有产能利用率和订单饱满而重点推进的福建三明项目总投资额达7亿元，因此此次发行及时地补充了流动资金，为公司的高速发展夯实基础。根据协会2019年前10月数据，2019年防水材料产量预计同比增长9.4%，随着《建筑防水卷材行业规范条件》等行业标准的推进，单位面积防水材料用量有望进一步提升，从而使得总需求稳定增长。更重要的是，随着北新建材整合开业开启，防水行业集中度迅速上升，目前测算CR3已经上升到接近20%、CR10超过25%，头部企业过去2-3年销量增速大幅跑赢行业，行业议价能力提高，履约保证金等恶性竞争模式将逐步退出，信用账期也有望缩短，最终使得行业现金流及竞争生态出现改善。公司陕西、湖北项目已陆续投产，测算产能由2亿平米提升至2.7亿平米左右，同时西北、华中产能空白得到弥补，全国性布局初步完成，使得在战略集采客户招标中的竞争力进一步增强，且单位运输费用有望逐渐下降，进一步增强盈利能力。此外，随着公司沥青仓储设备的建设以及产品品类拓展的推进，公司盈利稳定性同样有望增强。我们认为2019年只是公司高成长周期的开始，而此次公司股东和高管的增持也体现了管理层对于公司长期发展的信心。投资建议：维持2020/2021年盈利预测基本不变。预计公司2020-2021年收入64.01/87.45亿元，同比增长37.6%/36.6%，归母净利润5.28/7.43亿元，同比增长43.7%/40.7%，考虑到行业竞争生态改善，现金流好转，上调估值倍数至21x（原：18x），上调目标价15.3%至18.06元，维持“买入”评级。风险提示：渠道拓展低于预期，成本高于预期，系统性风险。
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