• 流动性宽松利率横盘震荡，产业债利差走势分化
  

（一）利率债市场

一级市场：上周发行28只/2152亿元利率债，本周到期金额较小

2月10日-2月14日，一级市场共发行28只利率债，较上一周增加17只，发行规模2152亿元，较上一周增加1047亿元。本周利率债到期压力仍然较小，总偿还量151亿元。

二级市场：国债期限利差收窄，各期限收益率小幅震荡

期限利差方面， 1年期/10年期国债到期收益率均值分别为1.9845%和2.8275%，较上一周均值分别变动-9.16bp和-0.52bp，国债期限利差走阔。

国债国开利差方面， 1年期国债国开利差均值为2.63bp，10年期国债国开利差均值为42.43bp，较上一周分别变动+1.03bp和+1.21bp，国债国开利差走阔。

中美国债利差方面，1年期中美国债利差均值为51bp，10年期中美国债利差均值为123bp，较上一周分别变动-8.36bp和+1.08bp，中美国债利差短下长上。

公开市场操作：央行净回笼2800亿元

上周，央行公开市场逆回购投放10000亿元，到期12800亿元，MLF无投放，无到期，净回笼资金2800亿元。

货币市场利率：资金利率大幅走低，存单发行利率下行

上周，R001、R007均值分别为1.5766%、2.3233%，较上一周分别变动-58.34bp、-13.99bp；DR001、DR007均值分别为1.4509%、2.1221%，较上一周分别变动-56.28bp、-20.42bp，货币市场资金利率大幅走低。

上周，同业存单发行利率2.7695%，较上一周变动-5.45bp，银行间市场流动性水平偏松。

（二）信用债市场

一级市场：信用债发行上行，同存净融资额走低

根据wind统计，上周非金融信用债发行量为1450.38亿元，与上一周相比上行532%，净融资额总计为709.96亿元。从行业角度来看，上周房地产、机械设备、钢铁、电子等行业存在净融资缺口;从品种来看，上周短期融资券发行量最高，达1079.2亿元，其次是公司债，发行220.8亿元；上周定向工具和企业债分别出现73亿元和19.2亿元缺口；上周城投债发行128.5亿元，净融资-154.75亿元，净融资较上一周增加45.26亿元。上周没有取消或推迟发行债券。

二级市场：信用债收益率普遍下行，产业债利差走势分化

从二级市场来看，上周中短期票据到期收益率普遍下降。从银行间市场来看，中短票到期收益率普遍下降，城投债收益率普遍下降，其中中短票信用收益率平均下降6.81BP，而城投债收益率平均下降10.14BP；从交易所市场来看，产业债收益率普遍下降，产业债收益率平均下降8.49BP，其中1Y期AA+产业债收益率下降幅度最高，达到11.22BP，城投债到期收益率下降，平均下降11.04BP，5Y期AA城投债收益率下降幅度最大，达13.77BP。

（三）可转债市场

一级市场：发行规模增量，新上市转债表现有所分化

发行规模增量：上周奥瑞转债、恩捷转债完成发行，募集26.87亿元。本周，暂无可转债发布发行公告。上周，弘信电子发布公开发行可转债的预案，奇正藏药、宝莱特股东大会审议通过可转债发行预案，滨化股份、百达精工、搜于特的可转债发行方案通过证监会核准。

新上市转债表现有所分化：上周东财转2 、银河转债以及正裕转债挂牌上市，上市首日分别收涨29.3%、11.11%、6.63%。

转股、回售、赎回情况：上周，共有111只转债发生持有人转股行为，合计转股1,196.76万股。水晶转债转股数量最多，上周共转股403.02万股。在上周发生转股行为的可转债中，和而转债的累计转股比例最高，达到98.40%。上周水晶转债、蓝思转债提前赎回，赎回金额分别为11,465.06、5,741.39万元。

二级市场：转债正股同步上涨，成交规模增量

转债正股同步上涨：上周，上证综指、深证成指、创业板指分别报收2917.01、10916.31、2069.22点，中证转债上涨1.55%，中证全债、上证综指、深证成指、创业板指以及周内分别上涨0.16%、1.42%、2.87%、2.65%。

二级转债成交增量：从成交来看，上周全市场可转债累计成交5.41亿手，金额773.15亿元，日均成交154.63亿元，而上上周（2020年2月3日-2020年2月7日）日均成交143.89亿元，上周增加日均成交10.74亿元。

（四）ABS市场

银行间市场回顾：ABS0期/ABN3期，合计发行32亿元

上周银行间市场共有3期信贷资产证券化产品公开发行，为3期信贷ABN，总规模为32.29亿元。信贷资产支持票据包括2期票据收益和1期应收债权，总规模32.29亿元。

交易所市场回顾：上交所0期/深交所6期，合计挂牌40.36亿元

上周有6期ABS项目在交易所挂牌，0期在上交所，6期在深交所，可统计规模为40.36亿元，基础资产主要包括应收账款、企业债权和基础设施收费。

资产支持证券成交统计：银行间76亿元/交易所58亿元

上周上交所资产支持证券共成交112笔，成交金额为36.85亿元。成交金额靠前的三笔分别为“时代04优”，“借呗59A1”，“东花10A2”。基础资产包括有应收账款、租赁租金、企业债权、小额贷款、航空票款、基础设施收费、保理融资债权、信托受益权和不动产信托REITs。

上周深交所资产支持证券共成交2080万份，成交金额为21.08亿元。成交金额靠前的三笔分别为“链融20A1”，“19长星01”，“瑞新5A1”。基础资产包括有应收账款、租赁租金、小额贷款、企业债权、保理融资债权和不动产投资信托REITs。

上周银行间资产支持证券共成交0.81亿份，成交金额为76.04亿元。成交金额靠前的三笔分别为“18工元10A2”，“19和智5优先A”，“19建元6A1_bc”。基础资产包括有票据收益、个人住房抵押贷款、汽车贷款、应收债权、信用卡贷款、信托受益债权和消费性贷款。

风险提示：疫情扩散程度可能超预期。

• GaN（氮化镓）引爆消费电子快充市场

事件概述：

2月13日，小米打响2020年手机线上发布会第一枪，在小米10手机之外，最引人关注的是超小体积的65W GaN充电器。

（一）65W GaN充电器有何不同？

GaN充电器具备功率大、体积小、效率高的特点。GaN被称为第三代半导体材料，凭借着高频低阻、高导热、耐高温、小体积等优势，广泛应用在高频率、大功率场景下的军工、航空航天领域。此次小米发布的65W GaN充电器，体积比常规充电器小50%，且能够为笔记本电脑充电。与此同时，该充电器具备多档位充电功率自动调节，智能兼容市面上主流笔电和手机产品，即使是为iPhone 11充电，充电速度也比iPhone原装充电速度快50%。

（二）GaN充电器会成为手机标配么？

OPPO首发GaN充电器，小米引爆市场热度。事实上，在2019年10月10日，OPPO发布Reno Ace手机，是全球首款盒内标配65W GaN充电器的品牌。因疫情影响，此次小米的发布会由线下改为线上直播，受到各个视频直播平台、电视台的广泛支持，GaN充电器概念快速普及，市场关注度极高。

虽然小米的GaN充电器目前不是盒内标配，需要额外购买，售价149元，但是我们认为，随着GaN充电器被消费者熟知，产品快速放量带来成本下降，GaN充电器将快速成为后续手机品牌的盒内标配。

（三）GaN应用市场空间有多大？

消费电子产品具备快速迭代，垂直起量的特点，小米发布会将引爆GaN市场应用。此前GaN器件主要应用于军工、航空等成本敏感性低的行业。华西电子团队在2019年10月的深度报告《5G手机初启征途，万物互联星辰大海》中预判，随着5G手机耗电量增加，大功率快充将成为标配，同时手机、笔电、平板电脑等终端产品充电器将趋于归一化。时至今日，OPPO、小米成功将65W快充引入到消费电子行业，验证了我们此前的判断。

当前时点，我们认为，受到消费者广泛关注的GaN充电器将在后续手机品牌发布会上继续登台亮相，伴随着GaN在消费电子行业中的普及，GaN芯片的设计、制造成本将快速下降，进一步刺激市场应用普及。参考Yole的数据，预计到2024年GaN功率市场的规模将达到7.5亿美元，2018~2024年的CAGR高达92%。

（四）GaN充电器之后，还有哪些应用将进入快速普及？

RF（射频）领域是GaN目前渗透率较高、未来发展前景大的产业，尤其是用于价格敏感度较低的基站建设和改造，得益于GaN的宽带、高频特性，在毫米波基站应用上GaN的需求将更为强烈。据Yole Development数据，目前GaN在RF市场（除手机PA）的市占率超过20%，未来GaN将替代LDMOS，预计通信领域RF用GaN市场规模将从2017年的1.5亿美元增长到2023年的5.6亿美元。

（五）GaN应用渗透率提升，产业链哪些上市公司受益？

我们认为，GaN领域的投资机会将呈现由点到面，多领域相互促进的态势。第一层，GaN充电器已经走进消费电子，将迎来快速爆发；第二层，疫情过后，国内市场5G Sub-6GHz基站建设需求加速回补，美国市场5G毫米波建设如期推进，全球5G基站建设将刺激射频GaN和电源GaN的应用普及；第三层，随着GaN产品在消费电子渗透率提升和5G基建刚需的带动下，成本下降，应用场景将进一步扩大到新能源汽车、激光雷达、数据中心等，从而刺激功率半导体市场繁荣。受益公司包括但不限于：

GaN代工：三安光电；

电源驱动芯片：圣邦股份、富满电子；

协议芯片：瑞芯微、全志科技；

平面变压器、共模电感：顺络电子；

Type C连接器：立讯精密、长盈精密、电连技术；

充电器代工：领益智造；

射频芯片设计：卓胜微；

毫米波T/R芯片模组：和而泰；

功率半导体：斯达半导、扬杰科技、捷捷微电、士兰微、台基股份、华微电子、苏州固锝；

半导体设备：北方华创；

12寸大硅片：中环股份（华西电子&电气设备行业联合覆盖）；

硅片衍生设备：晶盛机电（华西电子&电气设备行业联合覆盖）。

风险提示：宏观经济下行，系统性风险；疫情影响下，消费者对于终端产品的购买欲望降低，导致的市场需求下降；新技术普及速度低于预期；行业参与者迅速涌入，导致市场竞争加剧的风险。

• 药明康德：前瞻性“2+X”业务布局，“大而强”的平台型创新药服务商

（一） “大而强”的平台型创新药服务商，管理层具有业务布局的前瞻性及业务拓展的能力

历史业务布局验证公司多业务成长的能力：验证以李革为领导核心的管理团队的业务布局的前瞻性，以及进行业务拓展的能力。公司于2000年初创业初期开始布局的药物发现及分析测试业务与小分子CMO/CDMO业务，已分别成为公司核心业务，其中药物发现与分析测试业务已成为全球第一梯队的药物发现领先者；CMO/CDMO业务预期到2019年收入有望超过5亿美元，成为国内最大的化药CDMO厂商，以及成为全球CDMO第二梯队（5~10亿美元收入）；

除此之外，公司于2010年大力布局的生物药CDMO业务药明生物（纽交所退市后，业务梳理拆分中，拆出上市公司体外、已于港股独立上市），目前已成为全球第4大生物药CDMO服务商。

基于现有业务布局、展望未来5年，公司在细胞与基因治疗CDMO领域、创新业务DDSU、以及临床CRO领域大有可为。公司目前已前瞻性全球布局细胞与基因治疗业务与临床CRO业务，同时在国内进行业务模式创新DDSU（对国内biotech公司赋能）、以及布局SMO业务和安全性评价业务。业务的前瞻性及多元化布局，将为公司未来5年、乃至于10年的成长奠定根基。

（二）多次大规模实施员工激励计划，实现员工与股东双赢

公司持续通过股票期权激励计划、员工持股平台等多种方式，健全长效激励机制、吸引和留住优秀人才，充分调动公司核心骨干的积极性，实现股东利益、公司利益、与核心骨干团队的利益结合起来，共同促进公司业绩稳健快速增长。最早公司曾在2007年纽交所上市前夕对核心骨干人员实施股票期权激励计划，在2015年私有化期间和之后陆续成立9个员工持股平台。

另外在药明康德2018年A股上市之后，2018年和2019年两次大规模地对核心骨干团队实施股权激励计划，充分调动核心员工积极性，实现了核心骨干团队与公司、股东利益的一致。

（三）中长期股价催化剂

细胞与基因治疗CDMO项目未来2-3年商业化项目落地：截止到2019年9月30日，细胞与基因治疗平台具有33个项目，其中9个处于II/III期临床、24个处于I期临床。展望未来2-3年，有望实现商业化项目落地，印证其是全球细胞与基因治疗CDMO的行业领先者之一、同时印证其商业化能力和商业模式的能力。

DDSU项目最早有望于2022年实现商业化分成：截止2019年6月30日，公司已累计为国内药企完成71个项目的IND申报工作，并获得54个项目的临床试验批件。预期未来进展最快的项目有望于2022年实现商业化上市，印证DDSU销售收入分成模式的可行性。

临床CRO全球多中心布局的拓展超预期：公司临床CRO业务，2018/2019年收购ResearchPoint Global以及数据统计公司Pharmapace, Inc.，持续进行全球多中心临床拓展。港股IPO发行募投项目之一是用于收购CRO和CMO企业，扩大产能供给。公司未来通过内生和外延并购途径，有望成为全球临床CRO领域的领导者之一、实现公司“一站式全产业链”的创新药服务商的布局。

盈利预测及估值：预期2019-2021年药明康德营业收入分别为125.34/157.37/19 4.16亿元，同比增长30.38%/25.55%/23.38%，归母净利润为21.00/25.51/32.66亿元，同比增长-7.1%/21.4%/28.1% ，对应20/21年估值为59/46倍；对2020-2029年药明康德的净利润进行折现，考虑到TOP 30研发支出在5%左右、永续增长取为5%、折现率为8.0%，给予药明康德合理估值为2304.40亿元，对应股价为139.57元/股，相对现价有27.17%的涨幅，给予“买入” 评级。

风险提示：核心技术骨干及管理层流失风险、竞争加剧的风险、增长策略及业务扩展有失败的风险、核心客户丢失风险、汇率波动风险、美国市场药品降价风险、新型冠状病毒疫情影响等。

• 动力电池海外扩产提速趋势未改

（一）受行业疲弱、春节等因素影响，1月动力电池装机量同比下降53%，但海外扩产提速趋势不改。重点推荐锂电设备、3C自动化等，推荐先导智能、赛腾股份、快克股份等。

（二）细分行业跟踪：动力电池-受行业疲弱、春节假期等因素影响下滑幅度较大，但海外扩产提速趋势不改。GGII统计数据显示，2020年1月我国动力电池装机量约2.32GWh，同比下降53%，除了补贴退坡后市场低迷仍在延续外，1月的下滑与春节假期等因素相关。

同时GGII数据还显示装机量排名前十动力电池企业合计装机约2.21GWh，占整体装机量的95%，市场集中度进一步提升，我们认为全年看2020年为海外锂电高速扩产启动节点，中国区疫情若继续发酵或影响海外订单；长期看，海外有望维持2-3年扩产高峰。新能源汽车长期产业趋势确定，且为国家政策推动板块，受益确定性强，不改长期看好逻辑。

（三）重点推荐：3C自动化大年确定性高，疫情对全年业绩影响较小。苹果产业链设备企业多集中在苏州、深圳等地，湖北员工一般很少，苏州与广东均延迟复工至2月9日，我们判断目前复工率已较高。苹果新品所需设备大规模组织生产及集中发货周期通常在3-7月，考虑到3C大年确定性高，我们判断疫情仅会影响相关公司个别月份业绩、对全年业绩弹性影响较小。

投资建议：

（1）2020年预计将是iPhone“大年”，看好国内组装与检测设备企业，推荐赛腾股份、快克股份、先导智能，受益标的：华兴源创、精测电子等。

（2）锂电设备下游空间大，设备公司确定性强，推荐先导智能等。

（3）HIT有望成为下一代主流电池片技术，推荐迈为股份，受益标的：捷佳伟创等。

（4）激光行业应用空间大、国产化率进程加快、价格战趋缓为行业核心看点，长期看好、短期密切关注疫情动态，当前受影响较大。

风险提示：经济增长波动加大；苹果新机创新力度不够；相关企业订单获取不及预期等。

• “全球大吉利”时代开启 产业链共振

（一）新能源汽车

特斯拉国产、合资品牌的专用平台车型密集投放引发的2020年供给端质变是推动行业成长的核心驱动力，将为行业贡献净增量超过20万辆，预计2020年新能源汽车销量突破160万辆。新能源汽车行业正处于从 2.0 时代到 3.0 时代，特斯拉Model 3有望成为类iPhone 4的现象级产品，类比手机产业的变革过程，行业将从导入期迈入成长期。

特斯拉上海工厂已于2月10日复工生产，周产可达3000辆，国产特斯拉Model 3的交付也已恢复。目前国产特斯拉Model 3零部件国产化率为30%，虽然短期会受疫情的一定负面影响，但我们判断今年年中仍有望升至50%以上。

我们认为国产特斯拉Model 3具备爆款潜质，有望加速电动车渗透并带动产业链繁荣向上。建议关注：（1）特斯拉产业链：动力电池龙头【宁德时代】及宁德时代、LG化学产业链，相关受益标的有【璞泰来、恩捷股份】，并基于对特斯拉单车配套价值量弹性测算，优先推荐【拓普集团、华域汽车、三花智控、均胜电子】，相关受益标的有【旭升、凌云、宏发、岱美、华达科技】；（2）大众MEB产业链：【宁德时代、华域汽车、三花智控、精锻科技】。（*三花智控、宁德时代分别与华西家电组、电新组联合覆盖）

（二）乘用车

短期内，疫情对汽车行业及资本市场造成一定的负面影响：行业供给端延时复工，需求端消费滞后；产业链受到冲击；我们预测，车企会根据疫情发展适时适当调整2020年产销目标，从而缓解产业链压力，减小系统性风险，增加行业稳定性。同时，建议持续关注疫情变化，以及为提振汽车需求的新一轮行业刺激政策预期。本周中央政治局常委会会议中谈及要积极稳定汽车等传统大宗消费，鼓励汽车限购地区适当增加汽车号牌配额。

短期销量承压不改周期性复苏趋势，恐慌情绪下低估值优质标的出现“黄金坑”。根据车企销量修复弹性与时间顺序，以及车企竞争能力和竞争意愿，建议重点关注【长安汽车、吉利汽车H、广汽集团H、上汽集团、长城汽车】。

（三）坚定看好“大吉利”及其产业链

吉利正在与沃尔沃汽车管理层初步探讨合并两家公司的业务进行重组的可能性；全新公司将实现成本结构和新技术开发的协同效应，计划于香港及斯德哥尔摩上市。我们认为各业务板块一体化势不可挡，未来公司有望开启“全球大吉利”时代，国产替代逻辑将利好吉利产业链核心零部件供应商【拓普集团、新泉股份】。

（四）零部件

与整车产业地位不匹配（全球份额4%vs33%），全球供应链重塑，关注整车周期共振【华域、拓普、新泉】和配件核心成长【科博达、星宇、玲珑轮胎】、受益标的【敏实】。

（五）重卡

疫情压制短期需求，但中长期来看，需求与政策共振，高景气度仍有望延续。建议关注整车龙头【中国重汽】；零部件龙头【潍柴动力】。

风险提示：汽车销量不及预期；汽车消费刺激政策不及预期；中美贸易摩擦持续升级；原材料成本上升等。

• 污染防治需持之以恒，电力高频数据显示复工缓慢

（一）除环保企业短期抗疫逻辑外，经此一疫后，我们认为环境保护关乎国民健康及生活质量，任何时候都不可或缺。新冠疫情爆发后，做好医疗废物处置工作是当前环保系统天大的事情。为严防次生污染事件，确保环境安全，全国三十一个省市环境保护部门全线出击，加强医疗废物环境监管，严格医疗废水排放管理。

（二）A股环保行业目前涉及医废处置业务的上市公司包括润邦股份、启迪环境、东江环保、高能环境和江南水务。疫情爆发以来，为保障市民健康，多地实施了环境卫生综合整治及防疫消杀行动，以城乡环境综合治理、消毒消杀、农村生活垃圾清运为重点，筑牢疫情防控卫生墙。

（三）A股环保行业目前涉及环卫业务的上市公司包括盈峰环境、龙马环卫、悦达投资、玉禾田、侨银环保和启迪环境。除疫情高度相关板块外，我们仍然看好此前的三条投资主线，污水建设、生活垃圾焚烧及园区供热。

（四）2020年为污染防治攻坚战决胜年，受制于2018-2019年两年PPP项目融资问题，不少地方的水污染治理项目，处于停摆状态，而污水处理设施建设及黑臭水体消除，均为约束性考核指标，在此背景下，各地方政府2020年，有动力利用专项债额度倾斜，来完成十三五考核目标。而从1月份生态环保类专项债累计发行额802.79亿元，占比11.23%来看，也正好印证了这一点。整个2019年，生态环保专项债总计发行534.24亿元，整体生态环保专项债占比仅为2.44%。

（五）推荐关注国资系新增水污染治理主力军国祯环保及碧水源。垃圾焚烧2020年仍将延续此前的高光时刻，行业将迎来投产“大年”，龙头公司普遍拥有30%+的业绩增速，行业高增长确定性强，收益率高且现金流稳定，首推伟明环保，受益标的亦包括上海环境、瀚蓝环境。另外两个受益的园区供热标的为富春环保和长青集团。

（六）国家发改委办公厅2月7日发布《关于疫情防控期间采取支持性两部制电价政策降低企业用电成本的通知》，在疫情防控期间采取支持性电价政策。各省市积极响应国家政策，纷纷出台降低企业水电气成本政策，降低企业经营负担，助力企业复工复产。全国复工后，制造业减负又将提上日程，电价压力依然大。

（七）推荐关注水电龙头企业，拥有多库联调能力，在来水偏枯情况下仍能保证稳定发电【长江电力】。2020年，电力市场化推进进一步加快，建议关注市场化比例较高，电价低受煤电改革影响小的地区，推荐关注内蒙火电区域龙头【内蒙华电】。

风险提示：疫情时间持续较久；环保政策发生较大变动；动力煤价格事件性上涨；电力上网价格下调。