近期央行的意外“降准”使得市场原先的预期轨道被打破，对于经济和政策未来的看法分歧也明显变大。从对“降准”的目的来看主要归纳有几方面原因：
1、应对下半年经济放缓的压力；2、应对中小企业融资难题；3、应对中美利差和美国政策变向；4、替代央行扩表工具（MLF）优化商业银行货币供给。
在正常的经济政策框架理解中，降准、降息都是全局性的货币政策工具，范围广，力度大。要说这类工具不代表货币政策的方向，似乎怎么理解都有些牵强。所以市场首先反应就是经济可能弱于预期。那经济是不是弱于预期呢？
至少今天的半年报是证伪的。
经济半年报稳步复苏 颇有亮点
从今天发布的二季度数据来看，经济依然处于稳步复苏的趋势之中，两年平均增速二季度好于一季度。从结构上看，代表内生动能的制造业投资和消费都修复明显，表现均好于预期。其中：
● GDP继续稳步复苏：二季度GDP同比增长7.9%，一季度为18.3%。而二季度实际GDP两年平均增速为5.5%，较一季度的5.0%有明显恢复。当然，距离疫情前同期6%的增速水平还存在一定的修复空间。工业增加值当月增速为8.3%，两年平均增速6.5%与上个月基本持平，整体偏强。
● 投资增速缺口基本修复：固定资产投资累计增速为12.6%，两年平均增速为4.4%，比上月加快0.3%的百分点。分项来看，房地产开发投资增速回落，累计增速15%，两年平均增速8.5%较于上月回落0.4%。主要受到新开工的拖累。从销售增速回落来看，未来下行趋势比较明确，但韧性受到竣工支撑。基建投资小幅回暖至疫情前水平，累计增速7.15%，两年平均增速3.54%较上个月回暖0.2%，已经回到了疫情前的低位水平。制造业增速加快动能偏强，月投资增速为16.4%，两年平均增速2.63%较上月回升1.4%。接近了疫情前低增速水平。当前看来看制造业投资未来复苏的动能仍强。
● 消费缺口继续回补：社零当月增速12.1%，好于预期。两年平均增速5.47%，较上月加快了接近1%。分项看，除了汽车类消费出现增速下滑外，其他都表现出增速加快。尤其是可选消费中的办公用品和通讯器材消费。整体消费的修复较上月有所加快，但依然是三驾马车中较慢的。
● 进出口维持强劲：出口同比增长32.2%，比上月加快5个百分点。重点商品来看，劳动密集型商品呈现增长；机电商品出口增速略有回落。从国别来看，对欧盟国家、日本的出口均有回升，对美国出口则有小幅回落。进口增长36.7%，重点商品呈现量价齐升的态势，贸易顺差升至515亿美元。
总的来说，本次经济半年报表现不俗，出口、消费和制造业投资均好于预期，经济的内生动力也在增强。从条件上来说并不构成降准的目的。
降准不是转向，宽松期待不宜得寸进尺
因而从今天的半年报来看，基于经济走弱，货币政策将出现宽松趋势的理解应当是有误的。而基于所谓预判性应对下半年经济回落以及美联储政策转向，这从货币政策的实施上来说又未免行之过早。若是政策实施基于预判，那美联储想必早就应该在退出量化宽松的路上了，而不是强调“实质性进展”。
既然不是经济层面的因素，那就只能从优化货币框架和流动性供给，以及推进解决中小企业融资难层面去理解，这个目前市场也还有些许困惑。比如当前银行间的流动性水平并不弱；当前银行的总杠杆水平已明显下降；信用增速的下滑大概率来自于需求端；用总量工具解决定向问题（中小企）会不会导致流动性最终还是流入其他方面（比如房地产、原材料价格上涨行业）。当然，这些困惑可能还需要观察到更多的情况来释疑。
无论如何，在非总量背景下的“降准”，中性偏宽的整体货币政策基调便不会有过大的改变。也就是说既然有总量流动性的释放，必然有局部或技术性流动性的需求来对冲，从而使得政策依旧符合当前的经济情况。无论这个对冲是MLF的到期，是地方债的发行，是信用风险的缓解，还是税期，甚至是银行利润。
今日央行缩量续作MLF，利率保持不变，依旧处于当前的经济政策框架理解之中。以及考虑到MLF对于LPR的指引，下周LPR报价大概率也维持不变。也就是期待“降息”的预期并不和时宜。通过“降息”的方法来压低综合信贷成本很可能收益的最终未必是中小企业。
所以，既然经济层面还没必要，中小企业又够不着，同时“降息”又压制了银行的盈利空间，其概率就更加低于“降准”。
从“降准”本身来看，下半年货币政策中性偏宽的态势已经没有异议。但当前经济还是稳步复苏的态势，中性偏宽的基调还是中性，不是宽松。因而从投资策略上来说，不宜对宽松的预期过于得寸进尺。
