盘江股份2020年一季报点评
事件概述：
根据盘江股份2020年一季报，公司实现营业收入13.65亿元，同比-17%，归母净利1.33亿元，同比-55%，扣非后归母净利1.28亿元，同比-56%。
疫情期间公司作为贵州唯一的国有煤炭企业，电煤保供任务较重，挤压盈利较高的精煤产量，一季报提前探底。此前公司公告一季度经营业绩显示煤炭销售毛利同比-49%，考虑期间费用的刚性，该业绩基本在市场预期内。
电煤保供挤压精煤产量，以及精煤价格下跌，使得公司煤炭销售收入下滑17%，疫情期间公司煤炭销售成本由于产量增长而上升1%，煤炭毛利下降49%。
产量方面，2020年一季度，公司煤炭产量189万吨，同比+4%，其中精煤产量80.4万吨，同比-17%，混煤产量108万吨，同比+26%；煤炭销量207万吨，同比+6%。根据公司一季报，由于保供电煤减少精煤销量15万吨，同比减少收入1.36亿元。
煤价方面，2020年一季度，公司煤炭销售收入13.09亿元，同比-17%，占总营收的96%；精煤收入10.27亿元，同比-25%，占煤炭销售收入的78.5%；混煤收入2.81亿吨，同比+26%。精煤单位收入1159元/吨，同比-11%，较去年的1309元/吨下降150元/吨（自产精煤单位收入1156元/吨，同比-145元/吨）；混煤单位收入238元/吨，同比-3%，变化不大。根据公司一季报，由于商品煤平均价格同比下降，减少收入1.23亿元。
成本方面，2020年一季度，公司煤炭销售成本10.2亿元，同比+0.5%；其中精煤成本8.05亿元，同比-8%，混煤成本2.14亿元，同比+51%。精煤单位成本908元/吨，同比+8%，吨煤毛利251元/吨，同比-47%，较去年的471元/吨下降220元/吨（自产精煤吨煤毛利273元/吨，同比-235元/吨）；混煤单位成本181元/吨，同比+17%，吨煤毛利57元/吨，同比去年的89元/吨下降32元/吨。
公司盈利点主要为精煤，精煤量-17%，价格-11%，单位成本+8%，毛利-55%，与公司归母净利下降幅度接近。
公司的盈利点主要为精煤，精煤量-17%，价格-11%，单位成本+8%，毛利-55%。期间费用方面，销售、管理、研发和财务费用合计1.3亿元，同比-26%，期间费用率从10.7%降至9.6%。
下调2020-22年盈利预测至7.2/10.5/12.6亿元，考虑到公司未来产量增长空间较大，单位成本有下降空间，且保持较高的分红率，维持并重申“买入”评级。
若公司2020年全年电煤保供任务量不变，后续三个季度炼焦精煤占比有望提升，一季度业绩或为年度低点。未来三年随着公司产能逐步释放，电煤保供任务完成之余，我们认为精煤占比有望修复。
我们假设2020-22年公司精煤产量382/439/518万吨（2020年原预测为400万吨，同比分别为+5%/+15%/+18%），混煤产量428/480/537万吨（同比分别为+10%/+12%/+12%），精煤售价1100/1150/1150元/吨（同比分别为-13%/+5%/0%），混煤售价280/280/280元/吨（政府指导定价，同比均持平），单位成本480/471/468元/吨（同比分别为-3%/-2%/-1%），测算可得吨煤毛利196/233/245元/吨（同比分别为-25%/+19%/+5%），预计2020-22年归母净利7.2/10.5/12.6亿元（原预测为8.3/11.7/14.1亿元），同比分别为-34%/+45%/+21%，EPS分别为0.44/0.63/0.76元（原预测为0.50/0.71/0.85元），对应PE分别为12/8/7倍。
公司未来产量增长空间较大，单位成本有下降空间，且保持较高的分红率，当前股息率7.7%。公司过去十年平均分红率67%，2019年分红率61%，以61%外推至2020年股息率亦至少5.1%，维持并重申“买入”评级。
风险提示
宏观经济系统性风险；公司技改及在建矿投产进度不及预期；西南地区基础设施投资增速下滑超预期；西南地区的新增钢铁产能投产不及预期；贵州省内电煤需求超预期，挤占精煤产量；进口煤限制放开超预期，广西进口增加。
