又是几家欢喜几家愁的时刻。截至2021年10月31日，A股所有上市公司的三季报已经披露完毕。
通过梳理A股三季报的增长及盈利数据等，我们发现目前所有板块的收入、净利润、ROE指标都出现了回落。
同时，从技术面上来看，市场情绪指标目前也处在悲观区域。
但此时更无需过度悲观，市场仍有结构性机会。
综合多个券商分析师观点，新能源仍然是所有分析师共同看好的方向。
短期至四季度关注前期弱势行业的修复，长期机会还在高景气度的中游制造及消费、科技行业。
基本面概览：中小盘优势显著，盈利能力降低的主因在净利率
截至10月29日A股收盘，A股全部32个申万一级行业中，采掘、化工与公用事业位列涨幅榜前三，涨幅分别为56.50%、38.81%和37.62%。
跌幅榜前三则分别为家用电器、非银金融和房地产，跌幅分别为-24.66%、-21.46%和-19.18%。
来源：Wind
业绩角度，从全部A股可比数据（即上市超过1年）的公司来看，安信证券的数据显示，2021Q3全部A股的营收累计同比增速约为22.02%，相较2021Q2的26.24%回落了4.2个百分点。
而净利润累计同比增长约25%，较2021Q2的43.4%回落约18.4个百分点。
1、营收：累计仍保持正增长，但增速回落
从营收增长的累计增速来看，各个板块均仍保持正增长，其中科创板以45.98%的增速位居首位，相较2021Q2回落了约6.4个百分点左右。紧随其后的是创业板、扣除金融石油石化的全A、全A以及主板。
虽然累计依然正增长，但也可以看到，每个板块的2021Q3累计营收增速相比2021Q2均出现回落。
2、净利润：科创板一骑绝尘
如果从净利润角度观察，以累计同比增速的统计来看，各大板块仍然保持增长。其中科创板>全A（非金融）>主板>全A>创业板。需要注意的是，在营收增速排名第二仍维持26%的情况下，创业板的净利润增速垫底了，累计增速仅为10.94%左右。
而以2021Q3的单季度净利润同比来看，则除了科创板外，其他板块口径的数据均体现为下滑。科创板的单季净利润同比增速虽然相比Q2的增速下滑了近24个百分点，但仍维持34.03%的傲人成绩。而创业板下滑幅度最大，单季度同比降幅为19.23%，作为参照，2021Q2创业板的下滑幅度还仅有0.51%。
3、ROE环比回落——主因在净利率下降
从盈利能力的核心指标——ROE角度来观察，2021Q3的非金融全A的ROE（TTM）约为9.8%，较2021Q2下降了约0.3个百分点。而净利润增速垫底的创业板ROE约为7.3%，较上季度持平。
根据杜邦分析法的拆解公式：ROE=销售净利率×资产负债率×资产周转率。
其中：
（1）净利率为5.4%，较Q2下降了0.3个百分点。
（2）负债率63.0%，较Q2略升0.1个百分点。
（3）周转率为66.4%，较Q2上升了1.2个百分点。
通过观察分项则可知，在非金融全A中，净利率、周转率和负债率三项指标中，唯一出现下滑的是净利率，下滑了0.3个百分点。
负债率上升0.1个百分点，虽然这是恶化现象，但相比净利率并不显著；而周转率还上升了1.2个百分点，这是一个改善项。
因此，盈利能力ROE的回落主因是净利率的回落。
4、中小盘价值显现
从安信证券的核心指数业绩2年复合增速的统计来看，横坐标为Q3的业绩同比增速，纵坐标为2019Q3-2021Q3两年的业绩同比增速。
从图中可以看出，科创50的业绩增长明显，中小盘成长基本面占优，此外，中证500和中证1000指数成分股三季报利润增速均在 30% 以上。
细拆来看，中盘价值、中盘成长、小盘价值、小盘成长2021Q3的净利润同比增速分别为34%、26%、38%、56%，相较 2019 年两年复合增速分别达19%、27%、43%、42%。
而天风证券另外考虑了两个季度的累计增速下降幅度，因此认为中盘更为占优。
此外兴业证券分析师张启尧同样认为中盘及长尾小盘具有相对优势。
行业梳理——短期顺周期表现突出，长期仍看好高景气板块
关于行业的部分，我们采用两种统计手段，其一采用单季度增速对比，国信证券分析师燕翔发现三季度 28 个申万一级行业中有 16 个行业单季利润增速为正，其中有 6 个行业利润增速超过 30%。
主要包括上游顺周期的有色金属、交通运输、钢铁等行业，此外中游制造业通信、电子、国防军工、电气设备等也取得较大增速。
垫底的包括农林牧渔、商业贸易、公用事业、房地产等行业，盈利同比下滑严重。
其二则是梳理近两年申万一级行业的复合增速，天风证券分析师刘晨明发现，三季度出现改善的行业分为两类：
第一类是维持高增速，且增速仍在提升的行业：主要集中在长期高景气赛道及周期品，例如有色、钢铁、化工、电气设备、采掘、军工。
第二类是增速较低或负增长，但已经出现了改善现象的行业：如通信、银行、家电、休闲服务、计算机。
目前从上一节的毛利率、净利率数据来看，观察成本冲击对于企业经营的影响更为重要。
在同样的成本条件之下，一方面短期上游资源端仍将受益；另一方面，则应该在更长期关注收入端已经出现向上的公司。
安信证券陈果与天风证券刘晨明的观点较为相似，认为高端制造业板块的高景气趋势在长期仍然确定。
情绪指标接近悲观区域，四季度如何演绎？
从情绪指标来看，华福证券分析师杨升松的研究表明，其创立的新高新低指数NHNL（创年度新高的个股数除以创年度新高和新低的个股数之和，同时要求二者之和大于 40）已经接近悲观区域——即意味着出现年度新低的个股在所有【新高+新低】的股票中占比近90%。
海通证券分析师荀玉根则通过梳理过去的经验发现，在过去的12年里，前三季度的行情与第四季度的演绎之间主要有三种关系。
第一种为收敛：即前期涨得多的四季度跑输，前期涨得少的四季度跑赢，共出现4年；
第二种为平淡：即全年并未出现明显超额收益的行业，或只有一个行业的变化，其他均无变动；
第三种为继续分化：即前期涨得多的行业在四季度继续维持强势。
来源：海通证券研报、华尔街见闻整理
而在不同的行情风格下，主要的催化剂是政策。
荀玉根认为目前处在牛市后期，今年四季度会迎来估值修复，在幅度上今年更类似2010年，参考2010年Q4行情收敛的路径，荀玉根认为大金融、硬科技（新能源）和消费，会成为四季度的优势行业，可能迎来估值修复。
国泰君安分析师陈显顺认为周期行情正走向尾声，他认为消费处在最佳的布局窗口。
安信证券分析师陈果则认为，以新能源（车）为主的高端制造业仍是“守正”的核心，“出奇”点则应关注CPI链条中的涨价品种以及新基建产业链。
说明：由于各家券商口径不同，导致统计结果也有所差异。因此关于概览部分的基本面数据我们主要以数据口径及结论基本一致的安信证券分析师陈果团队及天风证券分析师刘晨明团队的统计研究结果为参考。还参考了兴业证券分析师张启尧、国信证券分析师燕翔及海通证券分析师荀玉根的研究。此外，技术指标的数据引用了华福证券分析师杨升松的研究。
相关来源：
1、安信证券陈果团队《下行的A股基本面：成本冲击下何以解忧？》《震荡整固，伺机布局》
2、天风证券刘晨明团队《季报看景气（1）：中盘崛起——2021年三季报全景概览》
3、华福证券杨升松团队《部分情绪指标已处于悲观区域》
4、兴业证券张启尧团队《全A ROE超预期回落，哪些行业仍有亮点？》
5、国信证券燕翔团队《上市公司2021年三季报分析》
6、海通证券荀玉根团队《四季度市场结构分化还是收敛？》
7、国泰君安陈显顺团队《无系统性风险，逢低布局跨年》
