礼来的明星“减肥药”Zepbound因其强悍的减肥药效，长期供不应求，礼来股价随之“水涨船高”。最早在本月底，礼来将迎来下一个考验——阻塞性睡眠呼吸暂停(OSA)的三期临床试验结果。
摩根士丹利认为，礼来减肥药替尔泊肽（Tirzepatide，商品名为Zepbound）治疗阻塞性睡眠呼吸暂停(OSA)的三期临床试验(SURMOUNT-OSA)，将在本月或下月公布显著的积极结果，这将进一步支持替尔泊肽在除了减重领域之外的“溢出效应”，并推动医保覆盖，继续拓宽护城河，重申礼来的"增持"的评级：
我们预计Zepbound(每周一次GLP-1-GIP注射)在SURMOUNT-OSA试验中将显示呼吸暂停低通气指数(AHI)至少从基线降低50%，从而被认为临床上有意义。
这项药物的成功不仅能进一步证明GLP-1类药物在治疗与肥胖相关的共病(如睡眠窒息症)中的有效性，也有助于在美国扩大其医疗保险的覆盖范围，根据我们之前与一位学术睡眠医生的对话，我们认为这一结果将被视为具有临床意义。
礼来在2023年第四季度财报电话会议上指出，目前在睡眠呼吸暂停中尚无明确的临床意义阈值，但他们预期看到AHI的绝对百分比改善，也希望看到患者转变为较轻的疾病类别(如从中度转为轻度)，总体上对该试验持乐观态度。
鉴于基线特征和试验设计的差异，我们预计Zepbound组在SURMOUNT-OSA中的减重幅度约为15-18%，而在SURMOUNT-1肥胖试验中减重幅度为15-21%。
摩根士丹利的分析师预计，如果SURMOUNT-OSA试验成功(即AHI显著降低)，礼来的股价可能上涨约1%-3%。反之，如果该试验未达到显著性，礼来的股价可能会下跌超过5%。
Carnegie Investment Counsel投资组合经理Shams Afzal认为，从治疗心力衰竭到睡眠呼吸暂停，礼来的减肥疗法有望开拓新的市场，这可能将成为推动礼来向万亿美元迈进：
“礼来已真正成为生物制药领域的独角兽，未来将触及一万亿美元。”
OSA与超重的相关性以及庞大的人群规模
大摩认为，超重/肥胖是阻塞性睡眠呼吸暂停(OSA)最重要的可逆风险因素，研究数据表明，体重增加与OSA的发生有很强的相关性，减重可带来OSA的总体改善：
威斯康星州睡眠队列研究发现，41%的成年OSA病例(包括58%的中重度病例)归因于超重或肥胖。另一项研究发现，70%的OSA患者为肥胖，相反，50%体重指数(BMI)>40的人伴有AHI>10的OSA (Gleeson & McNicholas，2022)。因
已有证据表明减重可带来OSA的总体改善，减肥手术也被证实对肥胖相关OSA有积极影响。另一方面，OSA本身是肥胖的一个诱因，OSA可导致体重快速增加，并因此加重OSA，造成恶性循环。
摩根士丹利在报告中指出，若按OSA的严重程度划分，显示在美国，约有3100万轻度OSA患者，约1400万中度患者，约800万重度患者。瑞思迈资助的研究估计，全球约有9.36亿30-69岁成人患有睡眠呼吸暂停(AHI≥5)：
OSA患者根据每小时AHI事件数被分为轻度、中度或重度(轻度定义为AHI 5-15，中度15-30，重度30+)。一项6.7万例患者研究估计，约58%为轻度睡眠呼吸暂停，约27%为中度，约15%为重度。类似地，一项瑞思迈资助的研究显示，约57%为轻度。我们提供了按严重程度划分的细目，显示在美国，约有3100万轻度OSA患者。约1400万中度患者，约800万重度患者。
美国睡眠医学会(AASM)2016年发表的另一项研究估计，美国的患病率(AHI≥5)为2900万，其中只有约600万被诊断。如果诊断率提高，Zepbound在美国OSA人群中的机会可能更大。作为参考，根据AASM，约25%的未确诊OSA患者患有2型糖尿病(T2D)。
这些数字高于我们之前的预测，即在美国约1.08亿肥胖人群中，1000万患有OSA(不伴有T2D)。
大摩认为，积极的SURMOUNT-OSA数据应继续有助于礼来向医生证明GLP-1类药物具有超越减重的广泛优点，推动美国商业医保覆盖：
礼来此前讨论过，他们认为这对美国雇主市场来说尤为重要，目前在美国商业医保覆盖的肥胖成年人中只有约2/3(约6000万中的4000万)被选择加入的雇主所覆盖。我们还认为这是一种渗透美国Medicare人群（主要覆盖65岁及以上的老年人以及部分残障人士）的方式，他们目前没有肥胖治疗药物的保险覆盖。
大摩预计，基于对SURMOUNT-OSA试验设计、先前GLP-1药物研究结果的分析，以及与SCALE研究安慰剂组的对比有理由预计Zepbound组将取得显著的AHI下降和减重效果：
SURMOUNT-OSA试验中Zepbound(tirzepatide)组的减重幅度可能在15-18%范围内，平均AHI将从基线下降约50%-60%，这表明该研究很有可能达到积极的结果。
Saxenda的SCALE研究中，减重15%以上的患者亚组显示AHI下降25-30个事件/小时，这为SURMOUNT-OSA提供了一个基准。鉴于SURMOUNT-OSA的平均减重预期至少为15%，可以合理预计AHI绝对下降至少25个事件/小时，即从基线下降约50%。
假设SURMOUNT-OSA安慰剂组的表现与SCALE研究中的安慰剂组相似(AHI下降约12%)，那么SURMOUNT-OSA试验应该能够获得高度统计学显著的结果。
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